邓普顿集团的创始人邓普顿爵士曾经说过：“一个国家的财富不能依靠自然资源，它应该依靠人们心中的想法和观念。”随着我国国力日益强盛，国家及民众的财富都亟需大量优秀的金融人才来管理。加强学习国际金融历史上的经验和教训,有益于我国的金融从业人员增强智慧和勇气来作出正确的判断与选择。拉塞尔·纳皮尔所著的《大熊市启示录》还原了美国百年金融史，此书被美国《投资者年鉴》列为“最佳图书”，是所有金融人士必读的经典著作。

拉塞尔·纳皮尔具有丰富的金融实践经验。1995年至1999年，他担任里昂证券公司亚洲市场部策略师。从1999年开始，他还在爱丁堡商学院开设了“金融市场的实践历史”的相关课程。他的理念被《亚洲货币》杂志誉为“亚洲金融界最杰出的思想”。

传统观点认为，市场出现严重衰退后就会见底，这就是毕生难求的进仓机会。但是拉塞尔认为，大熊市有着很长的周期，确定价格是否严重低估的关键是在系统内寻找“股价涨幅落后于经济和收益增长步伐的时段”。例如当1921年股市见底时，道琼斯工业平均指数甚至低于22年前也就是1899年的水平；但当时名义GDP增长了383％，调整通胀后GDP增长了88％！与此类似，1982年8月道琼斯指数并不高于1964年4月的指数，在调整通胀后实际下降了70％。拉塞尔认为，1982年8月是20世纪购买美国证券的第四个大好时机，其他三个时机分别是1921年、1932年和1949年。

拉塞尔著作所传递的重要信息是从价格高估到价格低估往往需要很长的时间——一般为14年，股价较低时也许并不是购买证券的最佳时机，更为重要的是证券价格的真实水平以及预示股价走低的各种价格指数。所以，尽管1974年12月9日道琼斯指数暴跌至570点以及1982年8月9日暴跌至769点，但是与1974年见底时相比股价实际下跌了15％。

投资者试图将市场见底与股民的悲观情绪、恐慌和相关行业内公司的破产以及弥漫的负面情绪联系起来。但是拉塞尔提出了另一个观点，认为股市见底将带来六至九个月的经济恢复期，但是新闻报道普遍认为市场见底时股票都是看跌的；拉塞尔经过研究认为，经济复苏和积极的新闻使得20世纪四次股市反弹持续了好几个月。

拉塞尔的《大熊市启示录》是第一本以审慎的眼光追踪100多年间美国股价在低估和高估之间波动的书籍。这本书提供了很多发人深思的观点。

对本书感兴趣的读者可继续浏览本书的内容概要。

第一部分“华尔街历史上最有利可图的时候”（1921年8月）

现在是进仓的大好时机，因为证券的交易价格只是重置成本的30%。在纽约证券交易所140年的历史中，这是最大的牛市……

第1章 迈向1921年8月：一战结束了!联邦储备系统建立了

一战结束后，工业股票交易量占纽约证交所总交易量的80%，多数铁路也已被收归国有。此外，战争对股票价格产生冲击，这就直接导致了1919年至1921年熊市的出现；为了给1921年夏末发生的事件做铺垫，我们就需要分析市场上新出现的未知因素——1914年建立的联邦储备系统。

第2章1921年的市场结构：消费社会出现了

1921年公开发行的股票似乎反映了当代投资者的利益需求。新兴产业汽车股票迅速壮大，其它新兴产业还包括橡胶和烟草，后者的兴起主要是因为消费者的需求从传统的散叶烟草转移到人造香烟。在1920年至1921年的债券熊市中，约有80%的自由公债持有者将公债抛售了。投资者的注意力集中在联邦公债和其它公债上，联邦公债交易往往占一半以上，有时甚至达到三分之二。

第3章1921年夏季熊市见底：收于63.9点

1921年8月24日道琼斯工业平均指数收于63.9点，如果投资者在1921年市场见底时或在1921年都未曾购买证券，那么，他将错过20世纪最雄伟的牛市。与1921年12月的收益相比，1921年8月市场见底时的收益仍然要高37%。收益的恢复明显减缓了股市的反弹速度。

第二部分“美国历史上最严重的股市崩盘”（1932年7月）

1932年7月之前，美国股票市场的牛市和熊市相互更迭。1932年7月8日收于41.22点，从而到达谷底。价值的大幅震荡与其它熊市价值的缓慢下跌形成了鲜明的对比。人们对这段时期美国股价的大幅震荡产生了强烈的兴趣，但是股价的大幅震荡对美国社会却产生了无法挽回的影响……

第4章 迈向1932年7月：大萧条时代的来临

1930年4月之后的事件应该对这段金融市场的历史承担主要责任。在投资者相信市场开始持续回暖，并于1930年4月17日购买了有价证券的时候，道琼斯工业平均指数再次下挫，并在1932年7月市场见底之前损失了86%的市值。另外，如果1929年至1932年的熊市与20世纪的其它熊市有一个关键的差别，那么就是银行系统的垮台。

第5章1932年的市场结构：美国工业的重大变化

1932年可供投资者选择的证券要比1921年多得多。即使是在经济衰退和萧条期间，1932年底纽约证交所仍有1278只上市股票，而1921年底只有691只上市股票。1932年股票交易量为4.25亿，而1921年仅有1.73亿。市场价值总额和发行量的轻微下跌具有很大的迷惑性，因为美国政府债券的价格相对稳定，但是，其它类型债券的价格下降了。

第6章1932年夏季熊市见底：收于41.22点

与20世纪其它主要熊市见底相比，1932年有很多明显不同的地方，而最重要的差别就是证券价值从高估到低估的下降速度。市场从历史最高位道指381.2点直线下降，而且收益的下降幅度明显超过经济的衰退速度。对于1932年夏季股市的投资者而言，最重要的问题是股市的交易价值是否低于“公允价值”。

第三部分“即将迎来史上最长的一次牛市”（1949年6月）

在20世纪40年代整整10年的时间里，股价完全低于公允价值，投资者们手足失措，再加上经济处于萧条时期，这就造成了股票市场的不景气。那么，投资者们何以确信，1949年之后美国将迎来有史以来最长的一次牛市……

第7章 迈向1949年6月：市场的起伏与投资者的冷漠

1932年到1949年熊市见底期间分别出现了两个牛市和两个熊市。战后初期，股市如一潭死水，纽约证券交易所的日股票换手额经常会低于50万美元。而在经济不景气时期，投资者的表现更加冷漠。长期的低收益率以及股市和经济的繁荣假象所带来的恐慌，是股市中自信危机产生的根本原因。

第8章1949年的市场结构：在二战后的经济萧条下

1949年5月纽约证券交易所发行的所有股票的总市值为640亿美元，比1932年熊市见底时的总市值多4倍。在1929年至1932年熊市中的“绩优股”——公用事业、烟草和电信，在1932年至1949年再次跑赢大盘。在1932年牌价表上有1600多只债券，1940年底上面的债券仍有1400只左右，可1949年上面的债券只达到了912只。

第9章1949年夏季熊市见底：收于161.6点

1921年和1932年股价都出现了大幅下跌，而1949年夏天结束的熊市却完全不同。从1946年5月的最高点到1949年6月的最低点，股市只下跌了24%。然而尽管在此次熊市中股价并未出现大幅下跌，但某些关键的特性与1921年有所类似。

第四部分“经历了14年的低迷之后”（1982年8月）

到了20世纪60年代，通货膨胀已经不会因为一次经济萎缩而必然消失，这种现象越来越明显。许多人指出，对股市而言，这种“新现象”起到了积极作用。难道它会改变股票的特征吗？它会改变熊市的本质和最终的结局吗？

第10章 迈向1982年8月：前所未有的通货膨胀

1968年至1982年熊市形成的主要原因是《布雷顿森林协定》的终止和通货膨胀的上升。尽管牛市和年中道琼斯工业平均指数始终低于1968年的最高值。随着墨西哥危机的产生和美联储政策的改变，股票市场在1982年8月到达谷底。

第11章1982年的市场结构：金融部门的大发展

1982年纽约证券交易所的股票交易价值比1968年牛年峰值还要高350%。1982年公众对股市的兴趣达到了最高的水平。战后著名的银行业务公司占据了整个纽约证券交易所的牌价表，而到了1982年原本在1949年排名第16位的金融机构上升到了第2位。对债券投资者而言，这个时期准政府固定利率证券的指数增加和收益率的上升是两个最大的变化。

第12章1982年夏季熊市见底：收于776.92点

一般来说，牛市是不可能出现在熊市见底的时候的。然而在1982年，牛市确确实实出现了。与1921年、1932年和1949年熊市见底时相比，1982年一个关键的不同点就是，在1982年熊市见底之前的许多年，市场中大量股票已经开始回升，而另一个关键的不同点是，在1982年股市见底后大量股票价格开始反弹，而在其它三个年份只有少量股票价格开始反弹。

结语 有价值的指示器

徐璐撰稿